異想夢遊

經濟學人：現金流量過高　投資步調一致　難怪全球股災連環爆
2007/03/13 22:23鉅亨網


【鉅亨網編譯林賴穗／綜合外電‧3月13日】
 投資人並沒有如他們所想，作到分散投資，原因為 何？

「不要將所有的雞蛋放在同一個籃子裡」。投資人 在上股市小學時，就已受到教誨，避免金融災難的秘密 ，是要確實作到分散投資。

不過當市場於 227崩跌時，投資人卻找不到避難所 。先是中國股市下跌，接著是歐股，然後華爾街。新興 股市同樣受到衝擊。公司債的利差擴大，油價下跌。甚 至連黃金也受波及。唯獨日圓和政府公債走高。

這種全球步調一致(marching-in-step)的走法，被 摩根士丹利(Morgan Stanley)的策略師 Henry McVey稱 作統一市場 (market of one)。「分散投資在這種環境 下，無法帶來投資人所預期的好處」。

根據美林 (Merrill Lynch)的說法，過去 5年來， 包含美國小型公司的Russell 2000指數，和華爾街主要 指數 S&P 500指數的關聯性達到 94%，這或許沒什麼好 意外的。比較危險的，是「國際股市也沒有提供任何分 散風險的機會」，它們的走勢和 S&P 500的關聯性達到 95%。 最讓人訝異的，是避險基金和股市的關聯度達 94% ，甚至連房地產和華爾街的關聯性，也達到 81%。

何以如此？《經濟學人》指出，最顯而易見的一種 解釋，是眾人最耳熟能詳，引領各種資產價格上揚的「 現金流量過高」的現象。對於如何測量現金流量，或是 該稱謂是否具有任何實質意義，市場曾經有過健康的討 論。但是多數人同意，亞洲的儲蓄過高，以及原油出口 商，在推升金融市場方面，扮演了重要的角色。根據JP Morgan的預估，全球現金流量在 2002-2006年間增加了 3.9 兆美元，其中約有 50%來自亞洲， 40%來自原油生 產商。

龐大的現金流量，先是流入國庫券及債券等沒有風 險的資產，推低上述資產的收益，導致其他投資人受到 引誘，轉向他處尋求更高的報酬。

與此同時，退休基金一直在減少投資股票的部位， 引發市場追求收益的風氣。凡是收益在平均以上的資產 ，其價格紛紛走升。比較投機的投資人，因而受到引誘 ，借進沒有風險的資金，投資在風險較高的證券，形成 坊間所傳的「套利交易」。

隨著更多的資金追逐風險資產，兩者間的關聯於是 跟著增加。同樣的邏輯，當投資人開始厭惡風險，想要 削減其部位時，這些資產於是一起走跌。如果資產的規 模不大(例如商品)，則齊跌的效應可能特別劇烈。

如此一來，要說是哪一種資產引領市場下跌，遂變 的困難。不論是中國絆倒了華爾街，或是日圓兌美元的 匯率，導致公司債下跌。投資人還滿喜歡這種將盤子放 在棒子上旋轉的馬戲團把戲，只要一個盤子開始下跌， 表演者必須馬上予以照應，轉身處理，冒上其他盤子可 能跟跌的風險。

避險基金的重要性與日俱增，導致這種關聯性出現 差異。避險基金有兩項重要特色：它們的目的在創造絕 對報酬，它們同時借錢來強化報酬。這兩種特性讓它們 在價格不利於它們時，迅速削減部位。過去在退休基金 主宰市場時，避險基金得以安然度過價格波動，因為它 們抱持長線看法。

這樣的結果，造成市場長期沒有波動，資產價格在 劇烈的修正下，緩步走升，如同發生在 2006年5月，以 及近期的跌勢一般。

那麼投資人究竟應當如何自股市中，真正作到分散 投資？其中的一個做法，是尋找資產，譬如仍未問世， 以氣候為標的的衍生性商品；另外一個做法，則是採用 書中敘述的古老作法，買進安全天堂中最安全的債券。 過去5年來，債券價格傾向和股票呈現逆向走勢。

不過情況也不會永遠如此。1990年代，全球通膨及 短期利率走低，股票及政府債券一同起落。這種情況在 網路泡沫破裂後出現變化，因為投資人逃離，轉向資金 避風港。

近來債券走勢超越市場的表現，顯示市場對於經濟 成長確實感到憂慮，此一情形和 2000-2002年相仿。倘 若通膨真令人恐懼，哪麼投資人應當買進商品。投資人 在分散投資前，應當選擇要規避哪一項風險。