異想夢遊

美國聯邦準備理事會（Fed）主席柏南克最近或能鬆一口氣，因五月美國消費者支出微升，通貨膨脹情勢稍緩，升息壓力暫解，唯住宅市場的泡沫危機未除。另一廂，中國人民銀行可沒有這麼好過，面對流動性過剩問題，準備運用外匯儲備吃下二千億美元的特別國債。日本央行則顯躊躇，眼看利差交易日趨猖獗，卻僅能口水示警，卻不敢直接升息，以免觸動金融危機的按鈕。這正是近期國際金融情勢的寫照，劇烈的市場波動正加大結構調整的壓力，也讓全球央行總裁陷入集體焦慮。

自二月底大陸股市崩跌引爆全球股市重挫以來，國際金融市場的波動幅度開始加大，儘管香港、韓國、美國等市場曾創新高，但探底時的力道亦猛，上海綜合指數近一周的表現更是一瀉千里；而依股市波動是反映經濟前景的預期，此一現象正代表了市場的分歧與不安。另方面，今年以來各大經濟體的中央銀行均動作不斷，總體經濟情勢從年初原預期的進入降息周期，反轉為須持續升息以對；如今，上半年的經濟數據一一出爐，下半年的全球經濟運行方向及相對應的貨幣政策，正處於令投資人屏息以待的關鍵轉折點。

上周初，在瑞士巴塞爾集會的全球一百多國央行主管，其實已訂出了原則性答案。他們認為，通貨膨脹壓力再起、美國經濟減速加劇、金融市場波動，是當前全球經濟榮景面臨的主要風險，各國央行應進一步調升利率，以抑制金融市場「非理性榮景」。不過，美國聯準會顯然自有定見，利率政策持續按兵不動；原本預期下月行動的日本央行，也傳出將繼續觀望的訊息；人行行長周小川的「不排除升息」警語，則一直未見落實。

幾大央行總裁的遲疑，也正顯示其焦慮之所在。亞洲金融風暴之後，各國都加強監控短期資本的流動，但逐利而居的熱錢並未受到明顯影響；大量且多變的投資形式，快速撐高其所到之處的資產價值，相對也出現或大或小的泡沫。泡沫原是經濟擴張的必要之惡，關鍵在於如何讓這些泡沫的破滅不致重創經濟；管控貨幣供給的央行正肩負了這個穩定大局的重責，升息以抑制金融活動熱度，更是工具箱裡的基本配備。

可是，經濟全球化後的金融市場形態丕變；不只是流動的資金規模遠甚以往，在資訊科技的推波助瀾下，金融商品的設計更複雜，彼此間的連動性也更高，加以廣泛的市場參與，在在讓央行在整治泡沫時投鼠忌器，生怕壓下了葫蘆，卻浮起了瓢。就像日圓利差交易，原是運用低利日圓從事高利投資的一種形式，但因升息疑慮而引發資金流向迅猛的反轉，進而導致各大市場動盪，凸顯了經濟全球化後，金融市場牽一髮動全身的特色；而各大央行能否聯手抵禦突如其來的市場變化，不無疑問。

此外，政治環境與獨立性間的拔河，也會讓央行總裁出現焦慮。過去幾年經濟高成長、低通膨及低利率的理想組合，讓央行總裁毋須做太多的困難選擇，其獨立性亦鮮少被檢視。但是，現今情勢不同，明顯的通膨壓力、鼓脹中的資產泡沫、過剩的流動性等，都為經濟的穩定性帶來了風險，央行的貨幣政策抉擇於此益顯重要；其能否獨立於政治考量之外，不為追求短期榮景而付出長期失衡的代價，備受考驗。

尤其，美國、日本及中國大陸等大型經濟體都將進入政治年，如美國總統大選、日本參議院改選、大陸將舉行五年一度黨代表大會等，其在貨幣政策面的遲疑會否埋下「硬著陸」的種子，殊值關注；近來我們的中央銀行大動作營造資金回流環境而被批評為股市作多，似也該心生警惕了，台灣投資價值須是建立在經濟實體表現之上，靠資金撐起的行情，恐怕終難持久！